Branko Dragaš je zamisel o oblikovanju investicijskih skladov izrazil že leta 2000 tedanjemu predsedniku vlade Zoranu Đinđiću. Vendar pa je vse ostalo le pri predlogu. Dragaš pravi, da so investicijski skladi najpomembnejša finančna institucija, ki je gonilo gospodarskega razvoja. Zamisel pa se ni »ukoreninila« niti v tedanji tako imenovani reformistični vladi. Razlogi so bili predvsem kratkovidni osebni interesi politikov in gospodarskih strokovnjakov na oblasti, ki so vsak po svoje izkoristili neobstoj svobodnega trga.
Zaradi še vedno nerazvitega trga kot tudi zaradi dejstva, da so vlagatelji na trgih držav, ki so preživele najhujše obdobje tranzicije, svoje položaje že zavzeli, je optimizma na pretek. Toda, ali so samo ta dejstva pogoj za povečan obseg naložb? Seveda niso. Investicijska klima je daleč od želene, kreditni rating Srbije ne vliva preveč zaupanja, borza kot institucija kapitalskega trga nikakor ne privablja domačih »biznismenov «, pa tudi nekateri davki ne gredo na roko investitorjem. Poleg tega so za Srbijo še zmeraj značilne zakonske nepravilnosti, ki onemogočajo razvoj tako imenovanega sekundarnega trga oziroma razvoj borze, s čimer bi se liberaliziral kapitalski trg.
Srbija kot Irska?
V zadnjem času Srbijo pogosto primerjajo z Irsko in z gospodarskim preporodom v tej državi v 90. letih. Res je, da sta položaja Irske z začetka devetdesetih in Srbije na začetku novega tisočletja podobna, za zdaj pa se vsakršna podobnost tu konča. Gospodarstvo je bilo tretjerazredno, podjetja so propadala, stavke pa so bile del vsakdana. Tak opis na kratko in najbolje predstavlja zdajšnje stanje v srbskem gospodarstvu. O Irski se danes govori v presežnikih. Zgodba o keltskem gospodarskem tigru je prišla do ušes naših politikov, ki veliko govorijo o Srbiji kot balkanskem tigru. Irska je danes tam, kjer je, predvsem zaradi razvoja malih in srednjih podjetij, ki jih je za 98 odstotkov vseh podjetij. Prelomni trenutek se je zgodil, ko so vlada, sindikati in gospodarstveniki začeli sodelovati. Taka »koalicija« je prinesla znižanje davka od dobička podjetij. Poleg tega sta varnost naložb in izobražena delovna sila Irski omogočili, da je postala ena izmed evropskih držav z najuspešnejšim gospodarstvom. Osnova »irskega modela« je bila liberalizacija vsega, zlasti trgovine. Ob velikem nadzoru javnih financ so bile irske oblasti prisiljene sesti za pogajalsko mizo s skoraj vsemi sindikati in jim pojasniti, da se plače ne morejo povečevati nenadzorovano, ampak samo za toliko, za kolikor se realno letno zviša produktivnost. S tem je irska vlada odpravila enega izmed pomembnih razlogov povečevanja inflacije. Srbija je še naprej daleč od tega, saj so se plače v primerjavi s prvim četrtletjem lanskega leta v prvih treh mesecih zvišale za enajst odstotkov, kar je precej nad rastjo produktivnosti. Poleg tega se zdi, da vladi ni mar za zakon o proračunu. Zato ekonomisti in guverner Narodne banke Srbije Radovan Jelašić skoraj vsak dan opozarjajo, da je treba strogo spoštovati omejitve in da se plače ne smejo povišati niti za dinar več, kot je predvideno s proračunom. Irsko je prav tako močno podprla Evropska unija, ki ji je namenjala subvencije in ugodna posojila iz skladov, predvsem za gradnjo infrastrukture oziroma cest, pa tudi za institucionalni razvoj in izobraževanje. Izobraževanje je bilo ključnega pomena za razvoj, prav tako pa tudi potrpežljivost, saj je bilo treba na obiranje sadov dela čakati deset let. V Srbiji pa bi si vsi želeli vse in takoj brez večjega truda.
Svetovni rekorderji
Osnovne značilnosti takega trga v tranziciji so nesorazmerje v razvoju, koncentracija kapitala za določene namene in nezanimanje za obdržanje delnic družb na borzi. Obdobje netransparentnega lastništva in način poslovanja tudi za Srbijo pomalem postajata del preteklosti. Proces privatizacije družbenih podjetij, ki so v portfelju Agencije za privatizacijo, naj bi se zaključil do konca leta 2007, podjetij v portfelju Delniškega sklada pa do leta 2008. Tako bi zdajšnji maloštevilni udeleženci na tem trgu in tisti, ki šele prihajajo, bili prisiljeni svoje želje in cilje uresničevati prek borze. To pa seveda ne bo lahko. Kot sem zapisal že v uvodu, Srbija za državami, ki so že prešle fazo tranzicije, zaostaja skoraj deset let. Čeprav se v medijih napovedujejo številne privatizacije, srbska vlada trdi, da smo svetovni vodje glede reform in svetovni prvaki pri sprejemanju novih zakonov. Resnično stanje pa je seveda drugačno. Res je, da podiramo vse rekorde pri sprejemanju novih zakonov, vendar pa bi jih morali za resnično izvedbo reform sprejeti pravočasno. Največja težava po sprejemu zakona pa je njegova implementacija. Eden izmed zakonov, ki bi lahko vplivali na kapitalski trg, je bil sprejet pred slabima dvema mesecema. Gre za zakon o investicijskih skladih, ki bi lahko predramil srbski kapitalski trg in prinesel novi rod vlagateljev.
Investicijski skladi
V Srbiji so investicijski skladi prisotni že od prej, predvsem v prehrambni industriji (Salfor, Midland …). Vendar pa še zmeraj ni domačih investicijskih skladov, in kot kaže, jih še nekaj časa ne bo. Z zakonom o investicijskih skladih pa je prvič do zdaj omogočen prihod domačih investicijskih skladov na kapitalski trg, glede na to, da je bil sprejet šele pred kratkim, pa bo potreben določen čas, da bo zamisel v Srbiji naletela na plodna tla. Eden izmed največjih zagovornikov neoliberalnega trga ekonomist Branko Dragaš je zamisel o oblikovanju investicijskih skladov izrazil že leta 2000 tedanjemu predsedniku vlade Zoranu Đinđiću. Vendar pa je vse ostalo le pri predlogu. Dragaš pravi, da so investicijski skladi najpomembnejša finančna institucija, ki je gonilo gospodarskega razvoja. Zamisel pa se ni »ukoreninila« niti v tedanji tako imenovani reformistični vladi. Razlogi so bili predvsem kratkovidni osebni interesi politikov in gospodarskih strokovnjakov na oblasti, ki so vsak po svoje izkoristili neobstoj svobodnega trga. Po pripravi ustreznih pogojev za prihod številnih bank, ki so v zadnjih letih v neverjetni marketinški ofenzivi, so isti strokovnjaki najožji svetovalci bank, ker zelo dobro poznajo tukajšnji trg. Dragaš pravi, da če bi takrat sprejeli njegovo zamisel, bi jih z razvojem konkurence in z nastajanjem svobodnega trga povozili sposobnejši, marljivejši in bolj strokovni. »Njihova miselnost jim tega nikakor ni dovoljevala, « je zaključil Dragaš. Po prihodu »reformnih« moči na oblast je preteklo skoraj šest let, preden se je zgodba o investicijskih skladih premaknila z mrtve točke. Vendar pa kljub sprejetju zakona to ne pomeni, da bodo srbski trg preplavili silni investicijski skladi, kajti tudi če bi si to želeli in če bi imeli dovolj znanja, ne bi imeli dovolj zanimivega »blaga «, ki bi spodbujalo nastajanje skladov in njihovo dejavnost. »Investicijski skladi nenehno potrebujejo material za igro, kajti oni kupujejo in prodajajo ter pri tem ustvarjajo kapitalski dobiček, česar pa ne morejo početi ves čas samo s petimi vrednostnimi papirji,« je pojasnila način poslovanja investicijskih skladov direktorica Beograjske borze Gordana Dostanić. »Če bi danes prišlo pet investicijskih skladov, vsak z milijonom evrov, da bi se poigrali na tem trgu, jim ne bi imeli česa ponuditi. Potem iščejo dalje in gredo tja, kjer kaj dobijo. Zato na borzi vedno iščemo novi material. Mislim predvsem na državo, ki je še zmeraj stoodstotna lastnica najzanimivejših družb za borzo, in sicer Naftne industrije Srbije (NIS), Elektrogospodarstva Srbije (EPS) in Telekoma Srbije. Gre za družbe, ki so zanimive na vseh trgih. Samo od deset- do petnajstodstotni delež teh družb na trgu bi bil pomembna spodbuda za zdajšnje in za nove ter tudi za domače investicijske sklade,« še dodaja Dostanićeva. Da bi preprečili prenos investicijskih skladov na druge trge in borze, bi bilo treba ponuditi delnice zanimivih družb, hkrati pa zmanjšati tudi davke od kapitalskih dobičkov. Stroški vlagateljev v Srbiji so namreč večji od stroškov na širšem območju Balkana. Davek od kapitalskih dobičkov za fizične osebe v Srbiji znaša 20 odstotkov, za pravne osebe pa je za polovico manjši. Na Hrvaškem in v Republiki Srbski davka na kapitalske dobičke ne poznajo, v zdaj že samostojni Črni gori je ta davek 15-odstoten. V Črni gori so vsi vlagatelji oproščeni plačevanja davka od kapitalskega dobička, če je bil ta dosežen s prodajo vrednostnih papirjev, katerih lastniki so bili najmanj dve leti, ali če so dohodek od kapitalskega dobička znova investirali v vrednostne papirje v roku najmanj enega leta od realizacije dobička. Predrag Kovačević, svetovalec finančnega ministra v srbski vladi, pravi, da se z uvajanjem zakona o investicijskih skladih kot tudi zakona o pokojninskih skladih oblikuje segment institucionalnih vlagateljev, ki je zelo pomemben za nadaljnji razvoj kapitalskega trga v smislu organiziranega povpraševanja. »Trenutno sta aktualna oprostitev plačevanja davka od vseh opravljenih transakcij znotraj skladov in spodbujanje vlaganja v prostovoljne pokojninske sklade do določene mere,« pravi Kovačević in dodaja, da je desetodstotni davek na dobiček za pravne osebe eden izmed najnižjih v Evropi. To pa zagotovo ne bo dovolj za zadržanje vlagateljev in za pritegnitev novih, kajti, kot rečeno, takega davka v sosednjih državah niti ni.
Borza vrednostnih papirjev
Vlaganje v vrednostne papirje je najpogostejši način investiranja po svetu. Gre predvsem za delnice družb, saj z nakupom deleža delnic vlagatelj postane solastnik podjetja in si pridobi pravico do proporcionalnega dela donosa pri izplačilu dividend ali kapitalskega dobička. V Srbiji se za zdaj najpogosteje trguje z obveznicami starega deviznega varčevanja, za katere je bil na začetku značilen razmeroma visok donos (12 odstotkov na letni ravni), kot tudi z blagajniškimi zapisi. Pomanjkanje vrednostnih papirjev na borzi je povzročilo povečano povpraševanje po obveznicah deviznega varčevanja, kar je zmanjšalo višino donosa, ki je zdaj na letni ravni le petodstotna. Poleg tega v Srbiji ni potrebe po izdajanju novih blagajniških zapisov in tudi ne vrednostnih papirjev, ker je proračunski primanjkljaj zaradi visokega dohodka iz naslova DDV-ja postal presežek. Kovačević pravi, da je vpliv tega pozitivnega dogajanja na makroekonomski ravni negativen v smislu vloge države pri razvoju kapitalskega trga. Ta težava je bila delno odpravljena s sprejetjem zakona o javnem dolgu, ki lokalnim samoupravam prvič omogoča izdajanje vrednostnih papirjev. To bo delno izboljšalo situacijo, vendar pa resnejši vlagatelji seveda čakajo večje družbe. Glede na zdajšnje razmere se bodo tudi njihove delnice kmalu pojavile na borzi. Preden se bo to zgodilo, pa je zelo verjetno, da bo katera od naših družb svoje delnice ponudila na kateri izmed tujih borz, predvsem na največji londonski. Svoje kotiranje na tej borzi sta sramežljivo napovedovala Delta holding in Komercijalna banka. Milan Elezović, direktor oddelka japonske investicijske banke Nomura za Jugovzhodno Evropo, meni, da bi odhod domačih podjetij na tuje borze dobro vplival na razvoj srbskega kapitalskega trga. »Pojavljanje domačih družb na tujih kapitalskih trgih bi povečalo prepoznavnost srbske borze. To pa obenem vzbuja strah, da bi se promet na domači borzi v tem primeru zmanjšal, čeprav izkušnje iz drugih držav potrjujejo ravno nasprotno. Promet na budimpeštanski borzi se je povečal, ko so delnice madžarskih družb začele kotirati na tujih trgih.« Elezović pojasnjuje, da bi bilo za Komercijalno banko najbolje, če bi imela delnice na beograjski in tudi na londonski borzi. Enako mnenje izraža tudi glede drugih državnih velikanov (Naftne industrije Srbije, Elektrogospodarstva Srbije in Telekoma Srbije). Vendar pa poudarja, da bi delnice najprej morale biti uvrščene na beograjsko in šele nato na londonsko borzo. Če se bo to zgodilo, bi tak razvoj dogodkov prispeval k razvoju borznega trga, hkrati pa bi tuje borze lahko videle, kako se trguje z delnicami njihovih morebitnih strank, kdo kupuje delnice in ali se zanje zanimajo tudi veliki investicijski skladi. Ker na Beograjski borzi ni delnic velikih podjetij in ker se na njej trguje z majhnim številom vrednostnih papirjev, je upravičen strah, da bo denar morebitnih vlagateljev končal v tujini. Predlog zakona o deviznem poslovanju predvideva možnost, da bi prebivalci Srbije trgovali z vrednostnimi papirji v tujini. Domači ekonomisti in tudi guverner Narodne banke Srbije Radovan Jelašić opozarjajo, da bi odlivanje deviz iz države lahko povzročilo težave pri ohranjanju stabilnosti deviznih rezerv. Vprašanje pa je, ali je tak strah utemeljen. Za tranzicijske države, med katerimi je tudi Srbija, so namreč značilni precej višji donosi od vloženega denarja. To je velika prednost za vse morebitne investitorje, vendar pa ponavljam, da nimajo v kaj vlagati denarja, zato bi morali ekonomisti in guverner Narodne banke Srbije razmišljati tudi v tej smeri. Če se bo plitvo tržišče zapolnilo, ne bo večje bojazni pred odlivom deviz v tujino.
Pokojninski skladi
Konec prejšnjega leta je srbski parlament sprejel zakon o prostovoljnih pokojninskih skladih in pokojninskih načrtih. Dobra dva meseca po tem, ko je začel veljati, tudi v teh skladih ne vedo, kako naj »oplemenitijo« denar prihodnjih upokojencev. Težave so enake kot pri investicijskih skladih, situacijo pa dodatno zapleta zakon, ki skladom nalaga obvezno razpršenost naložb. Taka vrsta skladov je v Srbiji razmeroma nerazvita, razmerje zaposlenih in upokojencev, ki je v Srbiji skoraj 1 : 1, pa nakazuje, da se zdajšnji sistem izplačevanja pokojnin ne more ohraniti. Samo vprašanje časa je še, kdaj se bodo pokojninski skladi razcveteli. Zakaj bi torej odlašali z neizogibnim in ne bi pospešili razvoja kapitalskega trga, da bi se Srbija znašla vsaj na poti, ki vodi do stanja, kakršno je na Irskem?
Beograjska borza
Zgodovina Beograjske borze je zares izjemna, kar bi lahko rekli za številne institucije v Srbiji. Če bi se dalo živeti od te zgodovine, bi bili Srbi materialno bogat narod. Vendar pa v svetu tržne ekonomije nihče ne sprašuje o zgodovini, tu pa se je pokazala tudi kot slaba učiteljica življenja. Borza je bila ustanovljena leta 1894. Leta vojn in socializma so povzročila prekinitev delovanja borze, novo ustanovitev pa je ta doživela leta 1989 kot jugoslovanski kapitalski trg. Ime Beograjska borza je institucija znova prevzela leta 1992; takrat je prišlo tudi do popolnega gospodarskega zloma v Srbiji. Okrevanje traja dolgo, borza pa počasi podira rekorde v prometu. Po besedah Aleksandra Boričića je bilo v preteklem obdobju na Beograjski borzi prodanih okrog 600 družb, kar je poseben rekord. Čeprav država ne izdaja novih obveznic, je mesec maj prinesel rekord v dnevni vrednosti trgovanja z obveznicami. Promet za več kot 10,5 milijona evrov je bil opravljen z 68 transakcijami. Dozdajšnja rekordna raven dnevnega prometa, doseženega na borzi, je znašala 2,6 milijona evrov in je bila zabeležena septembra 2005. Še slikovitejša potrditev veličine doseženega dnevnega obsega prometa je tudi dejstvo, da je skupni mesečni promet z obveznicami Republike Srbije aprila 2006 znašal 9,2 milijona evrov, kar je za več kot milijon evrov manj od prometa, doseženega 25. maja. Ti podatki potrjujejo, da se na borzi vendarle nekaj dogaja, pričakovati pa je mogoče, da se bodo z uvrstitvijo delnic največjih državnih podjetij na borzo rekordi še naprej dnevno podirali. Šele ko se bo to zgodilo, bo o Srbiji mogoče govoriti kot o novem gospodarskem čudežu, zakoni, ki se sprejemajo, bodo šele takrat dobili pravi pomen. Kdo ve, mogoče Irska ne bo več tako daleč, do takrat pa nam preostane samo to, da si z njo delimo ljubezen do piva kot tudi del skupne keltske zgodovine.
Avtor: Dejan Kožul
Revija Profit 6.9.2006
